رونق‌سنج ارزی بورس تهران

بورس تهران در هفته جاری کماکان به حبس بازه‌ای خود ادامه داد به نحوی که شاخص کل در بازه‌ای کوچک حول محور ۳۰۶ هزار واحد نوسان داشت.

در مجموع نیز برآیند حرکت شاخص در مقیاس هفتگی به‌صورت رشد ۶/ ۰ درصدی شاخص کل رقم خورد. سهام شرکت‌های کوچک‌تر محوریت رشد بازار در این هفته را بر عهده داشتند به نحوی که شاخص قیمت هم‌وزن (که تغییرات قیمت سهام فارغ از وزن ارزش بازار شرکت‌ها را در نظر می‌گیرد) رشد ۲/ ۳ درصدی را به ثبت رساند. به این ترتیب می‌توان گفت شاخص مزبور از کف چهارم آبان ماه بیش از ۱۰ درصد رشد کرده است؛ حال آنکه رشد شاخص کل از کف متناظر تنها ۲درصد بوده است.

در همین حال، نیم نگاه فعالان بازار سهام در این هفته متوجه بازار ارز بود، جایی که قیمت دلار در بازار آزاد پس از مدت‌ها حبس بازه‌ای بین ۱۱ تا ۱۱ هزار و ۵۰۰ تومان از سقف کانال مزبور عبور کرد. با این حال، با توجه به محدود بودن چشم‌انداز رشد ارز در کوتاه‌مدت از یکسو و اتکای بخش مهمی از تسعیر درآمد شرکت‌ها بر نرخ دوم دلار (که کمتر از ۱۱هزار تومان است) از جهتی دیگر این نوسان بازار موازی از لحاظ تاثیرگذاری بر پتانسیل بازار سهام با اهمیت تلقی نمی‌شود.

بازه اثرگذاری ارز بر سهام

یکی از ابزارهای خوب برای ارزیابی وضعیت بازار سهام در ایران، تبدیل شاخص کل به متناظر ارزی این متغیر و تحلیل آن در طول زمان است؛ با توجه به درگیری اقتصاد کشور در مساله تحریم‌ها از ابتدای سال ۹۰ و توقف رشد اقتصادی (به‌صورت تجمعی)، پر بیراه نیست که انتظار برود بورس تهران از رشد واقعی باز بماند و تنها اثر تورمی را که به‌صورت تعدیل ارزش ریال در دو فاز عمده (سال‌های ۹۱ و ۹۷) پدیدار شده، در ارزش خود منعکس سازد. با این منطق می‌توان انتظار داشت که بازدهی‌های دلاری شاخص بورس تا زمان برقراری فضای رکود اقتصادی، پایدار نباشد و از طریق بازگشت به میانگین (یا ازطریق افت شاخص یا رشد ارز) جبران شود. با همین نگاه می‌توان به ارزیابی شرایط کنونی بورس از منظر تطابق با نرخ‌های ارز نیز پرداخت. بر این اساس، اگر نرخ‌های بازار آزاد را مبنا قرار دهیم، مشاهده می‌شود که رقم دلاری شاخص کل، کمابیش ۲۰ درصد بالاتر از زمان شروع بحران ارزی در دو سال قبل است. نرخ‌های سامانه نیما نیز این فاصله را تا میزان کمی افزایش می‌دهد.

دلالت دیگر این موضوع آن است که اگر فرض بازدهی دلاری صفر در فضای رکود کنونی در طول زمان را در مورد شاخص کل معتبر بدانیم، رشدهای مفروض نرخ دلار حتی تا محدوده ۱۳ هزار تومان نمی‌توانند تفاوت معناداری در انگیزه رشد در سطح شاخص کل ایجاد کنند و تنها نرخ‌های فراتر از آن می‌توانند با سوق دادن ارزش شاخص به سطوح کمتر از معادل‌های دلاری قبلی، محرک رونق شوند. در همین حال، با توجه به اتکای بخشی از تبدیل درآمد شرکت‌ها به نرخ سامانه نیما، رشد متناظر در این متغیر نیز نیاز است تا فاز جدید رونق پایدار بورس را رقم بزند. با این حال متغیرهای مداخله‌گر نظیر قیمت‌های جهانی، هجوم نقدینگی سرگردان و نیز مشکلات ناشی از تحریم مواردی هستند که می‌توانند میزان این تاثیرگذاری مستقیم را تحت تاثیر قرار دهند.

حرکت خودرو در جاده غیربنیادی

یکی از ویژگی‌های مهم رالی دو سال اخیر بورس تهران تا به اینجای کار پدیدار شدن نشانه‌های بی‌اعتنایی سرمایه‌گذاران به اصول پذیرفته شده تحلیل بنیادی در زمینه ارزش‌گذاری برخی سهام بوده است. یکی از بارزترین نمونه‌ها در این زمینه به سهام صنعت خودرو مربوط می‌شود که شاخص آن تنها در سال جاری بیش از ۱۳۴ درصد رشد کرده که کمابیش دو برابر جهش شاخص کل بورس در همین دوره است! این در حالی است که نگاهی به‌صورت‌های مالی دو شرکت شاخص این صنعت یعنی ایران‌خودرو و سایپا نشان می‌دهد که شش ماه نخست امسال، بدترین دوره تاریخی فعالیت این شرکت‌ها به حجم تولید زیان مالی و افت کلیه نسبت‌های مالی و عملیاتی بوده است.

بر این اساس، این دو شرکت در این دوره بیش از ۸ هزار میلیارد تومان زیان در سطح شرکت اصلی محقق کرده‌اند در حالی که به دلیل زیان‌دهی اکثر زیرمجموعه‌ها، انباشت زیان در گزارش تلفیقی بیشتر است. این زیان بزرگ (بیش از ۷/ ۱ برابر سرمایه دو شرکت) عمدتا از محل افزایش بدهی آن هم در قالب پیش‌دریافت از مشتریان جبران شده است. به عبارت دیگر، منابع ناشی ازتعهدات آتی تولید شرکت‌ها، صرف تامین زیان جاری خودروسازان شده است.

جالب اینکه در بازار سهام با توجیهاتی نظیر افزایش سرمایه سنگین از محل تجدید ارزیابی و قیمت ارزان سهام بعد از مجمع، کماکان جذابیت سهم‌های خودرویی حفظ شده است؛ حال آنکه از نگاه بنیادی، تنها راه نجات این صنعت از ورشکستگی اقدام به افزایش سرمایه سنگین از محل آورده نقدی، اصلاح ساختار هزینه‌ای و نیز افزایش قابل‌ملاحظه نرخ فروش محصولات به میزان ۳۰ تا ۵۰ درصد به منظور خروج از حاشیه زیان کنونی و فراهم شدن امکان ایفای تعهدات آتی در برابر مشتریان است؛ رویکردی که نه‌تنها فعلا نشانه‌ای از آن دیده نمی‌شود بلکه تمرکز بر یک فرآیند حسابداری تجدید ارزیابی دارایی‌ها در ترازنامه، عملا توجه به الزامات مهم بنیادی و اقتصادی تغییر وضعیت این شرکت‌ها را به حاشیه رانده است.

شمارش معکوس انتخابات برای بازارهای جهانی

آن گونه که تاریخ یک قرن اخیر نشان می‌دهد، میزان انحراف معیار نوسان در بازارهای جهانی در سال انتخابات ریاست جمهوری در آمریکا بیش از متوسط بوده است. با توجه به ورود به ماه نوامبر میلادی، فاصله این رویداد مهم برای فعالان بازارهای مالی تا وقوع به کمتر از یک سال رسیده است. اهمیت انتخابات دوره جاری حتی به جهاتی مضاعف است چون از یکسو کاخ سفید با رئیس‌جمهوری مواجه است که با روش‌هایی نامتعارف و تا حدی پیش‌بینی‌ناپذیر سیاست‌های خود را به پیش می‌برد و در طرف مقابل، احتمال ظهور یک رقیب متمایل به طیف چپ سیاسی شاید برای نخستین بار در تاریخ معاصر ایالات متحده بیش از هر زمان دیگر شده است. برآورد می‌شود که برد هر یک از این دو رقیب نوسانات مهمی را در بازارهای بین‌المللی ایجاد کند.

در صورت تمدید دوره فعالیت ساکن فعلی کاخ سفید، مشکلات مهمی نظیر تشدید کسری بودجه، رشد فزاینده بدهی‌ها و نیز احتمال زیاد ورود اقتصاد آمریکا به رکود ناشی از طی سیکل زمانی طبیعی دوره رونق زیاد است و در صورت انتخاب رقیب چپ هم با توجه به سیاست‌های مالیاتی و مقرراتی جسورانه این کاندیداها، احتمالا بروز یک شوک غیرمترقبه و نسبتا پر دامنه در بازارهای جهانی در کوتاه مدت وجود دارد.

از این رو به نظر می‌رسد اهمیت انتخابات ۲۰۲۰ ایالات متحده برای سرمایه‌گذاران حتی بیشتر از دوره‌های قبلی باشد؛ در این میان از منظر فعالان بورس تهران نیز انتخاب مجدد ترامپ از یکسو، دماسنج ریسک‌های سیاست خارجی را بالا می‌برد و شکست وی نیز ممکن است التهابات مهمی در بازار مواد خام و کامودیتی در کوتاه مدت ایجاد کند. از این منظر، تعقیب تحولات این رویداد سیاسی در ۱۲ ماه آتی برای سرمایه‌گذاران ایرانی نیز مهم تلقی می‌شود.

شروین شهریاری