بورس در محدوده پیش‌بینی‌ناپذیری؟

شاخص کل بورس تهران در هفته گذشته ۴/ ۳ درصد دیگر رشد کرد و در مرز ۳۰۰ هزار واحد متوقف شد. رشد قیمتی سهام از گروه‌های مختلف در صعود ممتد شاخص بورس اثرگذار بوده است و احتمالا در معاملات امروز شاهد ثبت رکورد تاریخی جدیدی در بورس تهران باشیم. بازدهی بورس تهران از ابتدای سال ۹۸ تا پایان هفته گذشته به ۶۸ درصد رسید. پا گذاشتن بورس به کانال ۳۰۰ هزار واحد را می‌توان آغاز دوره جدیدی برای بورس تهران معرفی کرد. شدت عدم قطعیت‌ها در کنار الگوی رفتاری کنونی معامله‌گران باعث شده که احتمالا نتوان پیش‌بینی دقیقی از وضعیت آتی سهام ارائه داد. در عین حال احتمال ادامه رشدهای افسارگسیخته و شکسته شدن سقف‌های قیمتی وجود دارد. ورود به کانال ۳۰۰ هزار واحد را می‌توان ورود سهام به مرحله جدیدی توصیف کرد که برخلاف رویه حدود ۱۸ ماه اخیر تکراری نیست.

التهاب نقدینگی در سهام در کنار موج اخبار مورد انتظار در هفته‌های آتی می‌تواند بر شدت نوسان قیمتی برخلاف انتظارات دامن بزند و احتمالا تک‌صدایی پیرامون تشکیل حباب قیمتی در ماه‌های آتی و پس از رشدهای مداوم را تقویت کند. سرنوشت دلار در ماه‌های آتی همچنان مبهم به‌نظر می‌رسد و قیمت جهانی کالاها نیز رویه متفاوتی را نسبت به انتظارات در پیش گرفته است. در وضعیت سیاسی نیز پس از پشت سرگذاشتن موج قدرتمندی از اخبار منفی در بهار سال‌جاری بازار در جست‌وجوی روی خوش اخبار است تا به بهانه آن سهام را داغ کند.

در این میان معامله‌گران نیز با فرض تعادلی بودن سطوح کنونی قیمت سهام هر گونه اخبار با کمترین درون‌مایه مثبت را بهانه‌ای برای رشد قیمتی بیشتر سهام قرار می‌دهند. وضعیت کنونی همان‌طور که می‌تواند سهام را به سمت حباب هدایت کند در عین حال با تشکیل منطقه گنگ مانع از امکان ارائه پیش‌بینی دقیق شده است.

عمده معامله‌گران به جای اینکه خود را درگیر ارزش‌گذاری سهام و یافتن ارزش ذاتی کنند تنها به موج اخبار واکنش نشان می‌دهند. در نتیجه چنین رفتاری احتمال انحراف ارزش سهام یک شرکت از ارزش ذاتی در رویه کوتاه‌مدت بالا می‌رود. به این ترتیب بدون در نظر گرفتن رویه پیشین قیمت و علت رشدهای اخیر سهم، گزارش ماهانه به صورت آنی رشد قیمتی سهم را به دنبال دارد. علاوه بر گزارش‌های ماهانه اثر آنی اخبار تکراری از افزایش سرمایه بر سهام شرکت‌ها را نیز شاهد هستیم. جو مثبت بورس و التهاب نقدینگی باعث شده که یک خبر بارها و بارها دستاویزی برای داغ کردن سهام قرار گیرد و همین موضوع امکان پیش‌بینی وضعیت آتی سهام را چه از نظر بازاری یا بنیادی دشوار ساخته است.

معامله‌گری از نقطه صفر

رویه معاملات و رشد قیمتی برخی از نمادها در معاملات این روزهای بورس تهران ریسک تشکیل حباب قیمتی را در آینده نزدیک (احتمالا چند هفته آینده) به وجود آورده است. رویه معاملاتی سهام در شرایط کنونی را می‌توان ترکیبی از معاملات پاییز ۹۲ و همچنین زمستان ۹۴ عنوان کرد. در پاییز ۹۲ سهام پس از یک دوره پرشتاب صعودی (با التهاب ارزی اقتصاد کشور) سیگنال‌های سیاسی را بهانه‌ای برای ادامه رشد قرار داد.

در زمستان ۹۴ همزمان با موعد رسمی اجرای برجام با موج افزایش سرمایه از تجدید ارزیابی خودرویی‌ها نیز سهام داغ شدند. حافظه بازار رشد قیمتی سهام در پاییز ۹۲ و زمستان ۹۴ را در ذهن خود دارد و همان‌طور که اشاره شد به‌نظر می‌رسد هیچ تصوری از جایگاه کنونی قیمت سهام ندارد. به این ترتیب سهام به هرگونه اخبار احتمالی از مذاکرات و کاهش فشارهای سیاسی و تحریم بر اقتصاد کشور واکنش نشان می‌دهد و در عین حال اخبار افزایش سرمایه را بهانه‌ای قدرتمند برای توجیه رشدهای قیمتی خود قرار داده است. پیش از این نیز توجه آنچنانی به عوامل بنیادی و سودآوری شرکت‌ها وجود نداشت و در شرایط کنونی میزان توجه به عوامل اصیل بنیادی کمتر از گذشته شده است و با توجه به سمت و سوی کلی بازار این موارد نیز کنار گذاشته شده‌اند.

معامله‌گران میان قیمت لحظه‌ای سهم با قیمت تعادلی و ارزش ذاتی تفکیک قائل نمی‌شوند که این موضوع نیز ریسک سبقت قیمت سهام از واقعیت‌های موجود را افزایش داده است. معامله‌گر در پایان هر روز معاملاتی قیمت پایانی سهم را سطح تعادلی می‌پندارد و اثر اشتباه احتمالی کل بازار در قیمت‌گذاری سهام را نادیده می‌گیرد. این فرض وجود دارد که برآیند نیروهای مثبت و منفی دقیقا قیمت تعادلی را رقم زده‌اند که بیانگر ارزش ذاتی است. به این ترتیب هر گونه اخبار جدید مثبت از نگاه معامله‌گران افزایش تقاضای سهام را به دنبال دارد.

همین واکنش معامله‌گران به موج اخبار و تغییرات آنی عوامل اثرگذار به‌جای توجه به ارزش ذاتی ریسک ادامه رشد بی‌حساب و کتاب را بیشتر کرده است. برای مثال سهام گروهی مانند خودرو به موج اخبار سیاسی (مانند برکناری بولتون) واکنش مثبت نشان می‌دهد و در عین حال با شایعات و اخبار پیرامون افزایش سرمایه از تجدید ارزیابی دارایی‌ها نیز رشد می‌کند. همان‌طور که اشاره شد به‌نظر می‌رسد در پایان هر روز معاملاتی، علل نوسان قیمتی طی روز فراموش می‌شود و در معاملات روز بعد نیز دوباره اخبار تکراری بهانه‌ای برای داغ کردن سهام می‌شود، این در حالی است که احتمالا بخش قابل‌توجهی از معامله‌گران سهام خودرویی هیچ درکی از اثر احتمالی رفع تحریم‌ها یا افزایش سرمایه‌های احتمالی بر این صنعت ندارند. به صورت مشخص معامله‌گران حال و روز وخیم کنونی این صنعت را نادیده گرفته و تنها روی موج اخبار به معامله در سهام این گروه مشغول هستند.

بعضا مطالبی در کانال‌های تلگرامی منتشر می‌شود که دارایی‌های صنعت خودرو بسیار بالاتر از ارزش کنونی سهام آنها است و بر این اساس رشد قیمتی سهام با انتظار برای افزایش سرمایه از تجدید ارزیابی دارایی را منطقی نشان می‌دهند. با این حال ضعف در چنین تحلیل‌هایی دقیقا از نگاه اشتباه به ترازنامه شرکت‌ها نشات می‌گیرد. تمرکز بر دارایی شرکت‌ها و بی‌توجهی به بدهی خودرویی‌ها یا دیگر شرکت‌ها باعث می‌شود که افزایش سرمایه از تجدید ارزیابی دارایی‌ها معیاری برای جذابیت قیمتی سهام تبدیل شود.

در نتیجه تنها اعداد بالای دارایی در نظر گرفته می‌شود و به ارقام سنگین بدهی - معمولا از محل تسهیلات سنگین اخذشده - هیچ اعتنایی نمی‌شود. این موضوع در قبال بانک‌ها نیز کاملا مشهود است. اعداد دارایی از سوی برخی از فعالان بازار سهام به نوعی جلوه داده می‌شود که کل اعداد ثبت شده در سمت راست ترازنامه شرکت‌ها به صاحبان سهام اختصاص دارد و همین بهانه‌ای برای داغ کردن سهام می‌شود.

لزوم شناخت زمین بازی

قطعا منظور از مطالب بالا شماتت خریداران سهام در گروه‌های مختلف نیست و بسیاری از موارد وجود دارد که از نگاه نگارنده یا سایر کارشناسان مخفی است که می‌تواند رویه صعود قیمتی سهام را توجیه کند. با این حال اگر مکانیزم معاملاتی کنونی را (معامله‌گری از نقطه صفر) بر معاملات کنونی سهام حاکم بدانیم با چشم‌انداز اخبار در هفته‌های آتی، رشد ادامه‌دار قیمت سهام محتمل است با این حال این ریسک به‌شدت بالا رفته تا با تلنگری از اخبار یا سایر موارد غیرقابل پیش‌بینی تغییر رویه سریع سهام را شاهد باشیم. آنچه احتمالا در هفته‌های آتی همچنان واکنش سهام را به دنبال خواهد داشت اخبار ضد و نقیض و مبهم سیاسی است.

در ماه‌های اخیر بورس تهران به‌شدت به اخبار پیرامون افزایش سرمایه شرکت‌ها واکنش نشان داده است. نمونه‌های زیادی را می‌توان از نوسان قیمتی سهام در ماه‌های گذشته عنوان کرد که با اخبار پیرامون افزایش سرمایه در مسیر صعودی قرار گرفته‌اند. در هفته‌های آتی نیز احتمالا یکی از موارد اثرگذار بر رویه قیمتی سهام همچنان اخبار پیرامون افزایش سرمایه شرکت‌ها است. عملکرد فروش و صورت‌های مالی شرکت‌ها نیز به تدریج به کانون توجه معامله‌گران بازمی‌گردند که می‌توانند از مواردی باشند که بازگشت سهام را رقم بزنند.

در این میان لازم است که معامله‌گران نسبت به رویه جدید داغ کردن سهام از سوی برخی از افراد نیز توجه داشته باشند. جدیدا مشاهده می‌شود که ارزش کنونی بازار سهام شرکت‌ها را با ارزش بازار در سال‌های دور و اوایل دهه ۸۰ مقایسه می‌کنند. تقریبا در عمده موارد مشاهده شده هدف ناشر این مطالب تنها داغ کردن سهام است و فروش سهام به افراد غیرمطلع. اینکه یک سهامدار در تلاش باشد تا به هر طریقی سهام در اختیار خود را ارزنده جلوه دهد همیشه وجود داشته است؛ ولی خریداران سهام باید نسبت به علت ارائه چنین مطالبی و صحت آن دقت کافی به خرج دهند.

با تمام تفاسیر بالا باید گفت ورود احتمالی بورس به کانال ۳۰۰ هزار واحدی از فاز جدیدی در سهام رونمایی می‌کند که احتمالا برای حافظه بازار تازگی دارد. واکنش بورس به جهش ارزی از فروردین سال ۹۷ کاملا مورد انتظار بود و رشدهای قیمتی سهام در ماه‌های بعدی نیز قابل‌پیش‌بینی بود. از ابتدای سال ۹۸ نیز به این موضوع اشاره شد که سهام احتمالا بیشترین بازدهی را در میان بازارهای داخلی داشته باشد که یکه‌تازی بورس در مقابل دیگر بازارها این موضوع را کاملا تایید می‌کند. در شرایط کنونی نیز باید گفت ورود شاخص سهام به صده جدید می‌تواند به مثابه تغییر فاز معامله‌گری باشد که از هفته‌ها قبل شالوده آن گذاشته شده است.

در بلندمدت احتمالا سهام به سمت ارزش ذاتی خود حرکت کنند، اما در رویه کوتاه‌‌مدت و ماه‌های آینده رویه قیمتی سهام کاملا جالب به‌نظر می‌رسد و در چنین شرایطی التهاب نقدینگی در سهام نیز می‌تواند تغییرات فراتر از انتظاری را در سهام رقم بزند. در چنین شرایطی باید به مقام ناظر بورسی توصیه کرد که بر شدت عرضه‌های اولیه بیفزاید و حتی بی‌درنگ در صدد تکمیل ابزارهای معاملاتی مانند فروش استقراضی در بازار سهام باشد.

سلیمان کرمی